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经济增加值（EVA）企业价值管理

目前，我国许多企业都在推行经济增加值（ EVA ）管理方式，国资委也准备对下属的中央企业采用 EVA 评价体系，一些大型的民营企业在咨询过程中也提出了这方面的需求。什么是 EVA ，以及如何在企业中实施 EVA 成了大家比较感兴趣的话题，下面我想通过论坛这个园地，共同学习、交流 EVA 知识和实施经验，达到共同提高的目的。欢迎大家参与讨论。

一，好企业的判断标准

什么样的企业是好企业？不同的时期，人们对企业的判断标准也不尽相同，这主要是在社会发展的各个阶段，人们对企业的性质、发展目标、经营方式都有不同的理解。在论坛里，我和 rgang 兄曾专门就此讨论过（有兴趣的可以看看）， fxzfxz9999 兄也提出了很有见地的观点，这些讨论都涉及到现代企业理论研究的一些前沿的问题，理论的东西较多。经济增加值是上世纪 80 年代在企业管理实践中逐渐发展起来的企业价值管理工具，因此在对企业的认识上，仍然以股东价值最大化为企业目标，但既然是学习经济增加值，我们就接受和承认这个目标。

从 19 世纪，真正现代意义上的企业出现以来，企业目标经历了利润最大化、效益最大化、股东价值最大化三个阶段。在利润最大化阶段，投资者普遍追求利润的绝对值，这时候的企业规模比较小，投资者和管理者并没有分离，因此也不存在 “ 委托代理 ” 的机制问题。到了 20 世纪初，由于金融资本市场的发展，出现了许多巨型规模的企业，企业的所有者已经不能有效的管理和控制企业，企业的所有权和经营权分离逐步成为趋势。特别是经济学中资源禀赋概念的扩展，投资者越来越关注企业资源的使用效率，显然，简单的利润判断已不能准确全面的反映企业的经营状况，为此，人们发展了总资产收益率、股本收益率、每股赢利等指标作为企业经营状况的判断标准。

20 世纪 80 年代后，越来越多的企业认识到，效益最大化判断工具也有不足，因为其中的主要指标信息采集、分析都基于企业财务报表（基于已发生的权责），反映的是企业的发生成本，没有考虑到股东投资的机会成本，因此很可能激励公司管理者的短期行为，忽视企业的长期价值的创造。具体表现在片面追求企业规模和企业利润会导致企业过度投资和过度的扩大生产，国内的长虹就是这样的一个典型例子。

1982 年，美国思腾思特公司提出了经济增加值（ Economic Value Added ）概念。思腾思特公司认为：企业在评价其经营状况时通常采用的会计利润指标存在缺陷，难以正确反映企业的真实经营状况，因为他忽视了股东资本投入的机会成本，企业赢利只有在高于其资本成本（含股权成本和债务成本）时才为股东创造价值。经济增加值（ EVA ）高的企业才是真正的好企业。

二，对经济增加值的理解

我们通过对成熟股票市场（这点必须把我国股市排除）上市公司的排名观察，常常发现两种奇怪现象：许多资产价值相近的企业创造的利润却大相径庭；资产价值悬殊的企业，市场价值却相近。为了对这两种现象有很好的解释，我们引入市场增加值概念（ Market Value Added ， MVA ），市场增加值（ MVA ）就是市值与股东投入资本（净资产）的差值，换句话说，市场增加值是企业变现价值与原投入资本之间的差额，它直接表明了一家企业累计为股东创造了多少财富。 1988 年思腾思特公司使用 MVA 工具对美国的通用汽车和默克制药公司的经营表现进行了分析，结果发现，通用汽车的股东对公司投入了 450 亿美元的资本，而默克制药的股东对公司投入的资本仅有 50 亿美元，但他们的市值都是 250 亿美元左右，从 MVA 的观点看，通用汽车实际上损失了 200 亿美元的股东价值，相反，默克制药则创造了 200 亿美元的股东价值，如果按 MVA 的大小来确定业绩排名，默克远在通用汽车之上。这个分析促使我们思考：股东对企业的任何一项投资，都希望最终实现的价值比其投入的所有资本要多（这是资本的天生逐利性而决定的），满足了了这个条件，才是在创造财富，否则就是在毁灭财富。这个分析也使我们思考：通常意义上的企业规模（可以用市值来表示），利润已经不能满足分析判定的需要，我们必须找到产生企业价值的真正原因。

MVA 对于上市公司而言是一个企业价值分析的好工具，但在分析非上市公司时就无能为力了，因为无法获得非上市公司的市场价值数据。基于增加值的思想，思腾思特公司开发了经济增加值（ EVA ）工具，它是建立在对一些财务数据进行调整的基础上的。

1 ，经济增加值（ EVA ）定义：企业的税后净营运利润减去包括股权和债务的全部投入资本的机会成本后的所得。

对概念得理解：该概念明确强调，企业经营所使用的资本和债务是有成本的，第一次把机会成本和实际成本结合起来，强化了提高资本使用效率这个目标。

2 ，经济增加值计算公式： EVA ＝税后净营业利润－资本成本（机会成本）

　　　　　　　　　　　　　　　　＝税后净营业利润－资本占用 × 加权平均资本成本率

3 ，税后净营业利润：含义和通常意义上的税后利润不同，指的是财务报表中的税后净利润加上债务利息支出，也就是公司的销售收入减去除利息支出以外的全部经营成本和费用后（包含所的税）的净值。

4 ，资本占用（资本总额）：是指所有投资者（包含债权人）投入公司经营的全部资金的账面价值，包括债务和股本资本。其中债务是包含所有应付利息的长短期贷款，不包含应付账款等无利息的流动负债（通称为无息流动负债）

5 ，加权资本成本率：是指公司债权资本和股权资本的加权资本成本率。我们在这里把债务和股本都看成是资本。

加权资本成本率＝（股权资本成本率 × 股权占总资本比例）＋（债权资本成本率 × 债务占总资本的比例）

将自己关于 EVA 的研究心得与大家分享，真是提供了我们一个思考、学习的机会。对此，我补充几句如下：

1 、 EVA 其实就是我们常说的 economic profit ；

2 、 关于 EVA 和 MVA 的关系， EVA 是个绩效指标（ performance metric ）而 MVA 是个价值指标（ wealth metric ）；前者属于当前或者历史事实，后者涉及到未来，如同 EPS 跟 P/E ； MVA 内在价值等于未来 EVA 的贴现值， 从市场上观察、计算出的 MVA 应该接近 MVA 内在价值

3 、对于 EVA ，德鲁克曾经说过如下一段话： “… 你一定要赚到超过资本成本的钱才算有利润。 Alfred Marshall 早在 1896 年就说过这句话，我在 1954 年和 1973 年也这么说过，感谢上帝现在 EVA ( 经济增加值 ) 使得这个理念得以系统化。 ”

三，建立以经济增加值为核心的企业价值管理体系

思腾思特公司认为，以经济增加值为核心的企业价值管理体系包含四个方面： 1 ，评价指标和业绩考核。 2 ，管理体系。 3 ，激励制度。 4 ，理念意识和价值观。

对于评价指标和业绩考核的理解：

业绩考核的核心指标就是经济增加值。对经济增加值的考核要注意：

1 ， 以企业的长期和持续价值创造为业绩考核导向。

2 ， 考核时要根据企业的规模、发展阶段、经营实际、行业特点选择合适的参照企业，从而确定目标值。

3 ， 结合传统财务指标进行考核，适当考虑和选择一些关键的非财务指标。

对于管理体系的理解：

经济增加值作为企业的总体目标，必须有相应的管理体系去落实。这个管理体系必须以经济增加值作为核心价值观和经营思想，包含所有指导营运流程，制定战略的政策方针、方法过程。

管理者在经营企业的过程中，必须对自己企业的现状和未来发展趋势保持清醒的认识和把握。这就要求管理者瞻前启后，做好战略回顾和计划预算。战略回顾和计划预算是管理体系的关键组成部分，详述如下：

1 ，战略回顾，包括价值诊断、战略规划管理、资源配制管理和业务单元组合策略、投资决策管理、设计价值提升策略、财务风险管理六个方面。

（ 1 ）价值诊断。利用经济增加值指标对企业的整体业绩状况和各业务单元的价值创造情况进行分析，把握企业的现状。价值诊断包括两部份：本企业价值创造分析和行业标杆企业价值创造分析。通过价值诊断，可以使我们了解到：那些业务单元占用了公司的大量资本，资本占用和价值创造是否匹配；那些业务单元正在创造和毁灭价值。这些信息是我们进一步分析和制定战略的依据。

（ 2 ）基于经济价值的战略规划管理。为了克服公司战略计划和经营计划相脱节，经营计划又和预算相脱节这个大多数公司常遇到的问题。必须通过有效的管理工具把战略、计划、预算有机的联系起来。许多公司推行的平衡计分卡就是一个好工具。战略规划管理要注意一下几点：

a ， 实现企业的长期价值和持续发展为战略规划设计、选择的基础。

b ， 股东价值最大化是战略规划、选则的原则。

c ， 要实现既定的战略目标，管理重点须放在年度目标分解、资源配置、阶段执行计划等匹配工作上。

（ 3 ）资源配置管理和业务单元组合策略。通过对不同业务单元的价值分析，制定出倾斜性的资源配置计划，将资源集中配置在能创造更多价值的业务单元中去。业务单元组合管理要以价值创造为主要判定原则，通过市场增长潜力－经济增加值回报率矩阵对现有业务单元进行价值分析，从而作出：出售（或清算）、扩张、调整决策。

（ 4 ）投资决策管理。我们在进行投资决策时，一般比较重视投资项目的可行性评估，但是在方法论上却存在缺陷：其一，评估普遍采用的是静态的定点现金流 NPV 分析，缺乏对项目风险的量化分析；其二，缺乏对资本的机会成本分析，这使我们在评估一开始就陷入 “ 做与不做 ” 的狭窄思维模式中去，忽视其他可能选择。经济增加值分析方法由于充分考虑了资本的机会成本分析，能够在一定程度上解决上述的缺陷。同时，经济增加值方法有助于投资者对管理者实现有效的资本节制，避免盲目扩张。

（ 5 ）设计价值提升策略。这主要是针对现有资产和未来可能投资设计不同的价值提升策略。现有资产的管理重点在于使用效率和业绩的提升上，通过降低存货，提高资产周转率；优化流程，增强协同等手段实现。对于不符合企业战略规划及长远资本汇报率低于资本成本率的业务单元，采取缩减生产规模、业务外包或退出等手段处置。对于尚未介入的投资回报率高于资本成本率的项目，要加大投资力度，提高企业整体创造价值的能力。

（ 6 ）财务风险管理。经济增加值管理方法提醒管理者，任何资本的使用都是有成本的，避免管理者为了片面追求股本收益率而采取高财务杠杆的经营手段，促使经营者在负债和利润追求上找到平衡点，从而在一定程度上减小了企业财务风险。

2 ，完善计划预算。基于价值的计划预算应该从战略规划和年度战略目标出发，包括预算分析、预算执行预警，预算实施评估与修改三部份。我们分别从财务和运营方面讨论：

（ 1 ）财务方面。直接影响企业经济增加值的关键指标有资本回报率、税后净营业利润、资本周转率，对这些关键指标进行分析，找出薄弱的环节。

（ 2 ）运营方面。根据关键指标，从企业运营的角度找到所有的价值驱动要素。如将税后净营业利润分解为主营业务收入、销售毛利、管理费用等要素，通过分析掌握企业价值变动的主要原因，也就是价值驱动要素。改善这些价值驱动要素，企业的经济增加值就会提高。

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